94% Thị Trường Token Cổ Phiếu Phụ Thuộc Một Broker: Lời Hứa 'Phi Tập Trung' Sụp Đổ?

Một cuộc điều tra của CryptoSlate tiết lộ rằng, thay vì loại bỏ trung gian, thị trường token cổ phiếu (RWA) đã tạo ra một 'trung gian mới' tập trung hóa đến mức báo động: 94% tổng giá trị cổ phiếu và ETF Mỹ được token hóa đều do một công ty duy nhất – Alpaca – xử lý thanh toán và lưu ký. Con số này ngay lập tức đặt ra câu hỏi về tính 'phi tập trung' mà các dự án token hóa cổ phiếu từng tuyên bố. Câu chuyện bắt đầu từ tuyên bố của Alpaca vào tháng 7/2024 rằng họ đã huy động thành công 1,35 tỷ USD từ các quỹ đầu tư hàng đầu như Peak XV (quỹ kế thừa của Sequoia Ấn Độ) và BMO (ngân hàng Canada). Tuy nhiên, ngay sau đó, một phát hiện mang tính bước ngoặt từ nhóm nghiên cứu thị trường RWA.xyz cho thấy: trong số 15 tỷ USD cổ phiếu token hóa đang lưu hành, Alpaca chiếm tới 94% thị phần thanh toán và lưu ký. Cụ thể, 14,1 tỷ USD trong số 15 tỷ USD đó được xử lý qua hệ thống của Alpaca. Điều này đảo ngược hoàn toàn câu chuyện 'loại bỏ trung gian' mà các nhà phát hành token cổ phiếu như Ondo, Dinari, hay sàn giao dịch Kraken (với sản phẩm xStocks) từng quảng bá. Thay vào đó, một trung gian duy nhất đã nắm giữ quyền lực tuyệt đối trong việc: nắm giữ cổ phiếu thực, thực hiện giao dịch thanh toán, xử lý các sự kiện doanh nghiệp (chia cổ tức, tách cổ phiếu), và quan trọng nhất – quyết định việc đúc (mint) hoặc đốt (burn) token tương ứng với cổ phiếu thực. Phần lớn các nhà phát hành token cổ phiếu đều thừa nhận rằng họ không thể tìm được bất kỳ broker nào khác ngoài Alpaca sẵn sàng cung cấp dịch vụ này. Một phát ngôn viên của Alpaca giải thích: 'Chúng tôi nắm giữ 1-1 cổ phiếu cơ sở, thực hiện và thanh toán giao dịch, vận hành mạng lưới token hóa thời gian thực cho phép đúc và đổi token ngay lập tức. Chúng tôi cũng xử lý các sự kiện doanh nghiệp như cổ tức, chia tách cổ phiếu cho mỗi đối tác.' Điều này có nghĩa là toàn bộ hoạt động của thị trường token cổ phiếu phụ thuộc hoàn toàn vào một thực thể duy nhất. Tuy nhiên, rủi ro không chỉ dừng lại ở sự tập trung hóa. Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã đưa ra cảnh báo cứng rắn vào tháng 1 năm nay: 'Token do bên thứ ba phát hành không mang theo quyền pháp lý đối với cổ phiếu cơ sở. Chúng chỉ cung cấp rủi ro kinh tế cộng với rủi ro trung gian mới.' Ngay cả đối với các token do chính công ty phát hành cổ phiếu tài trợ – vốn được SEC coi là hợp pháp – thì hầu hết token hiện tại trên thị trường đều không trao quyền biểu quyết hay quyền nhận cổ tức trực tiếp cho người nắm giữ. Quyền yêu cầu của họ phải thông qua nhà phát hành token và cuối cùng là Alpaca. Sự kiện IPO của SpaceX vào tháng 6 là một minh chứng rõ ràng cho sự yếu kém của mô hình này. Khi thị trường token hóa cổ phiếu SpaceX thu hút hơn 10 tỷ USD, nhà phát hành token bất ngờ hủy bỏ chương trình, hoàn trả tiền cho người mua. Người nắm giữ token không có bất kỳ quyền lực nào để yêu cầu giao cổ phiếu thực – họ chỉ đơn giản bị hủy lệnh. Từ góc nhìn của một người từng tham gia DeFi từ những ngày đầu, tôi thấy đây là một sự mỉa mai cay đắng. Năm 2020, tôi đã viết về 'lời hứa phi tập trung' trong DeFi và cảnh báo về việc yield farming chỉ là một hình thức tập trung hóa khác. Giờ đây, với token hóa cổ phiếu, tôi lại chứng kiến một câu chuyện tương tự: công nghệ blockchain được dùng để tạo ra một lớp 'giấy bóng' cho một hệ thống trung gian cũ kỹ. Điều khác biệt duy nhất là giờ đây trung gian đó có thể kiểm soát toàn bộ hệ sinh thái chỉ với một điểm lỗi duy nhất. Có quan điểm cho rằng sự tập trung này là tạm thời và DTCC – tổ chức lưu ký chứng khoán trung tâm của Mỹ – sẽ tham gia vào tháng 10 tới để phá vỡ thế độc quyền. Nhưng câu hỏi đặt ra: liệu giải pháp từ chính tổ chức truyền thống có thực sự mang lại 'phi tập trung' hay chỉ tạo ra một trung gian mới có uy tín hơn? Và trong khi chờ đợi, 94% thị trường đang nằm trong tay một thực thể duy nhất – một rủi ro hệ thống mà bất kỳ nhà đầu tư tổ chức nào cũng phải cân nhắc kỹ lưỡng. Tóm lại, thị trường token hóa cổ phiếu đang ở một ngã rẽ quan trọng. Nếu không có giải pháp thực sự phân tán rủi ro, 'lời hứa' về một tương lai không trung gian sẽ chỉ là ảo ảnh. Và như một câu nói trong cộng đồng crypto: 'Nếu bạn không kiểm soát được private key, bạn không sở hữu tài sản.' Có lẽ, với token cổ phiếu, câu nói đó nên được sửa thành: 'Nếu Alpaca gặp vấn đề, token của bạn cũng sẽ gặp vấn đề.'